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The show must go on…

José Carlos Cuevas de Miguel,
Miembro Junta Directiva ASSET
Presidente Comisión Insolvencia y Morosidad

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Usando el título de una de las canciones más conocidas de Queen, quiero dedicar unas líneas a analizar cómo, incluso en circunstancias de crisis y con una recesión acuciante, es posible crecer, salvar empleo y resguardar la actividad.

Partiendo de la base de que una operación de crecimiento inorgánico debe asentarse en la viabilidad del negocio adquirido per se y que solo tendrá sentido si la generación de liquidez y resultados convence al adquirente, el nuevo marco regulatorio ofrece instrumentos y alternativas que facilitan la adquisición de empresas en distress.

El nuevo texto refundido de la Ley Concursal, que vive con nosotros y va desarrollándose a medida que nosotros lo vamos entendiendo, permite utilizar instrumentos que facilitan la gestión de las oportunidades y las situaciones de crisis para crecer y salir fortalecidos, adquiriendo lo que realmente vale la pena y creando valor en aquellas compañías que han pasado por problemas que les han llevado al borde del precipicio.

Dos en esencia son los instrumentos que prevé la norma: el pre-pack y la venta de unidad productiva en fase concursal.

Comencemos con el pre-pack concursal. Nace una iniciativa de los juzgados mercantiles de Barcelona y Madrid durante la pandemia y la reforma lo materializa y regula. Se trata de una herramienta previa al proceso concursal que agiliza la venta de Unidad Productiva (UP) de una empresa para evitar que el negocio pierda valor durante el proceso concursal. Cuando la empresa entra en situación judicial de insolvencia, el contrato se ejecuta de inmediato, evitando así otros trámites que provocarían la pérdida de valor de su actividad durante el proceso de liquidación.

Surge aquí una primera duda que hay que aclarar, dado que se trata de un concepto legal y la operación solo tendrá lugar si estamos en línea a lo que la norma exige. ¿Qué se entiende por Unidad Productiva (UP) de una empresa? Pues bien, se trata del conjunto de medios organizativos para el ejercicio de una actividad económica esencial o accesoria, que pueden funcionar de forma autónoma sin que sea necesario que existan contratos de trabajo. Dicho de otra forma, un negocio autónomo que se vale por sí mismo y no precisa de otros elementos para funcionar. En este mecanismo se nombra a un experto independiente que supervisa todas las operaciones de venta de la UP que pueda hacer el deudor antes de la declaración de concurso. 

El segundo instrumento caería dentro del proceso concursal propiamente dicho y viene regulado en el texto refundido de la ley concursal. La adquisición de unidades de negocio o UPs en marco concursal es una posibilidad prevista desde hace tiempo. No obstante, su importancia se pone de manifiesto por la actual coyuntura económica y por las novedades que se plantean en la nueva norma. 

La compra de estas UPs en marco concursal tiene ventajas para los intervinientes en el procedimiento y la economía en sentido global:

  • Para la empresa concursada, al permitir maximizar el valor de los activos frente al valor de elementos aislados.
  • Para los acreedores, ya que, a más valor de la masa activa, mejor satisfacción de sus créditos.
  • Para el comprador, los precios suelen ser un incentivo para invertir,
  • Para los trabajadores, dado que se pueden conservar todos o parte de los puestos de trabajo,
  • Para la economía, al conservar la actividad de una compañía en lugar de liquidar sus bienes.

Dentro del concurso, esta operación puede darse en distintas fases y, aunque puede ser premeditado, en la mayor parte de las ocasiones es fortuito, ya que viene dado por la inercia del concurso y de la situación de la compañía que acelera y busca soluciones cómo y cuándo puede. Así, tenderemos tres momentos:

Fase común:

  • No es común que se venda una UP en esta fase, si bien es posible de forma excepcional.
  • Existe una prohibición legal de enajenación sin autorización del juez, pudiendo la Administración Concursal hacerlo solo si es indispensable para su viabilidad.
  • La venta se realizará mediante subasta electrónica, salvo que el juez determine otra forma.

Fase de convenio:

  • La venta de UPs en esta fase no ha sufrido cambios con la reforma.
  • Sigue siendo posible que las propuestas de convenio consistan en la adquisición de UPs.
  • Se precisa para su admisión a trámite la audiencia previa de los representantes de los trabajadores.

Fase de liquidación:

  • Es la fase en la que regularmente se transmiten las UPs.
  • Con la reforma se han eliminado los planes de liquidación que formulaba la Administración Concursal, por lo que pasará a regirse por una serie de reglas especiales, que serán establecidas por el juez, y que podrán ser modificadas o dejadas sin efecto por éste o a solicitud de la Administración Concursal.

Por su novedad, el interés despertado y su innegable utilidad, vale la pena dedicar algo de tiempo a entender el procedimiento de presentación de solicitud de concurso con oferta de adquisición de una o varias UPs que recoge el artículo 224 bis del texto refundido de la Ley Concursal

Este procedimiento, no obstante, ya se contemplaba antes de la reforma, pero ahora conlleva plazos específicos, que permitirán que la venta se ejecute en menor tiempo desde el auto de declaración de concurso:

  • 15 días para: 
    • Observaciones por acreedores.
    • Propuestas alternativas.
    • Para tener un informe de evaluación por la AC.
  • 5 días para informe de evaluación por la AC, si hay otras propuestas alternativas.
  • 3 días para mejoras de ofertas recibidas.
  • 3 días para la aprobación de la oferta más ventajosa por el juez.
  • El ofertante debe asumir la obligación de continuar la actividad de la UP por un mínimo de 3 años y, en caso de no respetarlo, cualquier afectado podrá reclamar daños y perjuicios.
  • Se contempla la posibilidad de que los trabajadores puedan presentar una oferta, mediante la constitución de sociedad cooperativa, laboral o participada, la cual se priorizará en caso de que sea igual o superior a las demás ofertas, siempre que ello atienda al interés del concurso en:
  • La continuidad de la empresa.
  • De la UP.
  • De los puestos de trabajo, entre otros criterios.
  • Se requiere la publicación de la oferta Registro Público Concursal y se posibilita que el juez requiera tanto al deudor como a los ofertantes la información que considere necesaria. Dicha información se publicará igualmente en el mencionado registro.

Siendo muy simplistas, es evidente que la compra de UPs constituye una oportunidad para realizar adquisiciones estratégicas en momentos complicados en unas condiciones ventajosas. La operativa necesaria para cerrar estas operaciones dista del modelo clásico de fusiones y adquisiciones y requiere conocer bien todos los recovecos del marco regulatorio. Recordemos que estamos bajo las reglas del pre-concurso y el concurso de acreedores, por lo que determinados aspectos, como la creación, de valor son tratados y conseguidos de otra forma.

Los acuerdos son distintos y las contrapartidas viene regladas por un marco legal. Hay que tener siempre en mente que el marco concursal, siguiendo con los preceptos de la directiva comunitaria, intenta proteger tres aspectos:

  • El empleo.
  • La continuidad de las actividades sostenibles.
  • Conseguir cierto upside para los acreedores, porque al final del día esto es un concurso (o pre-concurso) de acreedores.

La valoración y asunción de los riesgos cobra especial importancia porque venimos de actividades mucho más dañadas de lo que vemos en los números o imaginamos en la due diligence comercial, operativa, financiera sea lo completa que sea.

Estaremos en un mundo de intangibles y, además, con tiempos fijados muy cortos y un acceso a información que, por mucho que la propia ley nos asegure, tiene el matiz de que quien nos la suministra viene de un largo periodo de fatiga y pérdidas de calidad en la producción de la misma.

Un principio básico parta que el proceso sea exitoso será ganar empatía, entender y coger confianza con el target. Evidentemente, bajo 224.bis, la posición del adquirente es mejor si la oferta se acompaña por la concursada a la solicitud de concurso voluntario y si aparece como la salvación y válvula de escape de la situación concursal resguardando actividad y empleo. Es interesante, por tanto, estar cerca y atentos a las oportunidades y mantener un diálogo fluido y eficiente con los posibles targets, sus clientes, sus proveedores e incluso sus competidores para entender las razones reales que han llevado a la compañía a rozar el concurso de acreedores. Esta aproximación a los colectivos clave en esta fase inicial puede resultar decisivo para planificar y ejecutar una adquisición en las mejores condiciones, optimizando las ventajas (no sinergias, porque raramente se encuentran en estos procesos en esta fase) que conlleva la transmisión en el marco de un concurso.

Una vez descritos los instrumentos y entendidos los riesgos, se deducen dos aspectos clave para que la operación tenga éxito.

El primero es entender de dónde venimos. Sin ánimo de ser exhaustivos, una sociedad que llega a esta situación puede haberse visto abocada a ella por cuatro causas:

  • Una mala gestión que ha generado pérdidas recurrentes.
  • Un endeudamiento sobrevenido por un tema externo no controlable (pandemia, guerras, etc.).
  • Una operación emprendida de entrada en nuevo negocio con resultados ruinosos o bien un crecimiento inorgánico erróneo que ha llevado a adquirir un negocio que no produce.
  • Un excesivo apalancamiento que no ha sido compensado con el margen que deja el negocio y ha llevado a la compañía a una situación de incapacidad para atender la deuda.

Entender esto y comprender de donde viene el problema es clave, porque las recetas y viabilidad de la operación dependen de ello.

Adquirir un negocio, aun en condiciones ventajosas y casi sin deuda, que no produce y con un equipo ejecutivo que es más parte del problema que de la solución, es extremadamente arriesgado. Es más, si estamos en esa tesitura lo lógico es desaconsejar la operación, porque lo más normal es que se vuelva a crear nueva deuda por la propia inercia negativa del negocio y acabemos como estamos. Es decir, en concurso.

Si el problema es por un acontecimiento sobrevenido o un excesivo apalancamiento, el ajuste de la deuda a niveles sostenibles que implica estos procesos debe ser suficiente para sentirnos cómodos con la situación y gestionar la compañía apoyándonos en su equipo.

Finalmente, si la causa que llevó a la compañía a tener problemas es un malentendido crecimiento inorgánico o una mala visión empresarial que llevó a abandonar el terreno conocido y emprender aventuras infructuosas, la solución pasará por prescindir de los que desde arriba tomaron estas decisiones, pero mantener al equipo que gestionaba las actividades rentables.

Y esto me lleva al segundo aspecto. Reducir el endeudamiento y dejarlo en niveles bajos o nulos no hace la operación rentable “per se”. La operación será interesante y rentable no por conseguir upside via reducción de deuda, sino más bien por adquirir una unidad de negocio que, en las condiciones de la oferta en distress, funciona.

No puedo evitar, como suele ser habitual, parafrasear a Winston Churchill, porque además en esta ocasión una de sus declaraciones más famosas me parece tremendamente pertinente: “El éxito es aprender a ir de fracaso en fracaso sin desesperarse”. Tomemos la frase así, pero pensemos que lo que él describía como ir de fracaso en fracaso no era otra cosa que avanzar, aprender y corregir.

Entender lo que ha pasado y saber implantar los cambios que proceden mitigando el efecto de los errores cometidos anteriormente, es lo que nos permitirá dar la vuelta al negocio y coger lo bueno de él potenciándolo y consiguiendo que sea sano y sostenible. En definitiva, no equivocarse en el diagnóstico, actuar rápido y aplicar el método de las 3G: gestión, gestión y gestión.

Ahora, más que nunca la preparación es la clave del éxito.

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Jose Carlos Cuevas de Miguel

ASSET

Ejecutivo con en torno a 30 años de experiencia en puestos de responsabilidad dentro de las distintas áreas de Restructuración, Finanzas (Tesorería, Contabilidad, Fiscalidad, Control de Gestión, Presupuestos, Coberturas, Compras…), Procesos Concursales, Recursos Humanos y Organización y Sistemas, desempeñados en multinacionales de primer nivel (CFO en Duro Felguera, Regional Treasurer Europe GE y ALSTOM y Country Treasurer en PSA Peugeot Citroën …). En la actualidad forma parte de EY como socio de Estrategia y Transacciones en la práctica de Restructuración y working capital ejerciendo como Administrador Concursal especializado en distress M&A. Durante los últimos 10 años, creando y manejando equipos multiculturales basados en más de 10 países, implementando eficientes organizaciones y procedimientos de trabajo consiguiendo que todos sus miembros aportaran lo mejor de sí mismos. Miembro de la Junta Directiva y ex vicepresidente de la Asociación Española de Financieros de Empresa (ASSET), miembro del Board de la Asociación Internacional de Tesoreros (IGTA y miembro del Board durante 20 años (hasta 2024) de la Asociación Europea de Tesoreros Corporativos (EACT), compartiendo y optimizando formas de trabajo con otros colegas y defendiendo la visión de las corporaciones tanto en España como en Bruselas ante las instituciones comunitarias. Desde diciembre 2018 miembro del steering commitee del European Money Markets Institute (EMMI). Ponente habitual en cursos y seminarios impartidos por organizaciones nacionales e internacionales sobre distintos temas de Finanzas.

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